后浪森林研究室 | 洛上洲
编辑 | 许佳维
蜜雪冰城，奈雪的茶。
同在港交所上市的两家同类型新消费企业，2025年3月末，蜜雪冰城总市值1629亿港元，奈雪的茶20亿，相差了82倍。
为何两家公司的估值会有如此大的差异?
蜜雪盛放于下沉
“人人喝得起。”这是蜜雪最厉害的宗旨。
2-8块钱一杯的蜜月冰城，5-10块钱一杯的幸运咖。
这一下子击中了那些三线以下城市消费群的心窝子，它在中国三线及以下城市门店数量占中国内地总量的57.37%，依靠这个绝对竞争力及价格优势，为蜜雪2024年获得了248个亿的收入以及赚到了44.5亿的利润。
当然，这些收入并不是蜜雪自己一家店一家店赚来的，它自己的直营店只有17家。它早已不靠自己卖茶饮来挣钱，为它生产源源不断收入的是46479家加盟商，蜜雪则为这些加盟商开发产品及保障供应链。
蜜雪的供应链覆盖生产、采购、物流、仓储等茶饮全流程，且在产业链各环节都布局了全资子公司，不断通过自建供应链和源头直采稳定原料价格，弱化上游对整体业务的扰动。
蜜雪主要有两类业务，一是商品和设备销售，二是加盟和相关服务。商品和设备销售即为向加盟门店出售门店物料及设备，2024年这部分业务收入242亿元，占比97.5%，为主要收入来源，这是蜜雪赚钱的主要来源，且这项业务毛利率达到了31.6%；2024年加盟和相关服务收入6.2亿元，仅占比2.5%。
蜜雪在2024年内超越了星巴克，成为门店数量最多的现制饮品公司。
蜜雪已被称之“雪王”，虽已有46462家加盟店，但它仍对加盟商有着强烈的吸引力。
一位分析师评论认为，蜜雪全国门店空间总量达60954家，较当前门店数还存在2万家左右的开店空间。
2024年末，蜜雪冰城与君乐宝订立战略合作关系，合资建设“雪王牧场”。蜜雪冰城也获准生产乳制品，可为自家供应链提供鲜牛奶等乳制品，这家牧场预计年产奶量4.2万吨。
蜜雪始于郑州
蜜雪上市后的暴富走势，使得资本市场开始重新审视新消费赛道的投资叙事。
凭借“平价”+“下沉市场”组合策略，蜜雪冰城从河南郑州的一个刨冰摊起步，成长为坐拥数万家门店的全球最大现制饮品企业。
相较于其他新茶饮企业主打“消费升级”的发展路径，蜜雪冰城走的是一条“平价”之路，2元一支的甜筒，均价8元的奶茶，最终撬动了超千亿市值的大生意。
在这片千亿级的市场中，蜜雪冰城凭借其低廉的价格策略，在下沉市场迅速崛起。依靠完善的供应链体系和成熟的加盟模式。一方面是供应链革命的胜利，通过极致性价比“让普通人喝得起”。
从云南咖啡种植园到广西柠檬基地，从河南中央工厂到覆盖全国的27个仓储中心，其构建的“全链路自营”模式，将原材料成本压缩至行业最低。
这种“田间到舌尖”的垂直整合，使6～8元的主力价格带成为可能——2元冰淇淋、4元柠檬水，用极致性价比重塑了大众消费习惯。
用“三行日报”取代无效晨会，把每一杯柠檬水的利润拆解到小数点后两位——这种对极致性价比的追求，成为资本故事里最动人的溢价。
蜜雪的创始人是张红超与其弟弟张红甫，两人拥有蜜雪集团约82%股份，合计持有3.08亿股，大约等于1256亿港元身价，绝对的河南首富。
奈雪凋零于
奈雪的茶2015年在深圳起步，凭借着爆火的产品系列出圈，开创了“茶饮+软欧包”双品类模式，它的快速发展，正好赶上了当时中国消费升级大浪潮，享受新茶饮发展时代红利。
时间回到2016、2017年，那时候的奈雪是现象级的新茶饮品牌。
然而世事变化，奈雪最新发布的2024年经营预告，则是盈利预警净亏损8.8亿至9.7亿元。奈雪，近5年里奈雪累计亏损已超过16亿了。市值只剩19亿港元。
2021年6月，奈雪港交所敲钟上市，市值一度高达约300亿港元。
2023年7月，品牌放弃直营模式并对外开放加盟。近些年，更是疯狂打造“子品牌”，涉足茶馆、酒馆、轻食等生意。
餐饮行业一直流传着“直营的尽头是加盟”，但对品牌而言转换模式并不是一件容易的事情，既要组建成熟的招商运营团队，还需匹配一定的营销资源。
奈雪开放加盟的2023年第一年，一年开出578家新店，2024年扩张速度有所放缓，新增门店数495家。截止至2025年3月，奈雪的茶在营门店数共1763家门店。
开放加盟的时间太晚了。
一方面影响力已经下降，错过对外扩张的最佳时机；另一方面则是茶饮行业竞争过于激烈，几乎到了“抢夺加盟商”的程度，而奈雪并不具备太大优势。它的加盟门槛很高，单点投资将近百万，把一部分意向客户拒之门外。
开放加盟的效果并不理想，多个子品牌的失利更是给了奈雪的茶沉重一击。奈雪茶院、奈雪生活馆、奈雪酒馆等副牌因为背靠奈雪的茶，所以刚推出之际获得了极高的关注度，但热度来得快去得快。
不过，奈雪似乎并没有放弃跨界，日前在深圳开出了首家“奈雪green”店，提供4款轻食能量碗及多款全新饮品。至于能否拯救奈雪的茶还有待观察。
剔出港股通
当下市场，只认第一，不认第二。况且奈雪还不是第二，比如喜茶、比如霸王茶姬。
在蜜雪上市第一天大涨43.21%时，奈雪以冰冷的下跌相应衬。2025年3月10日，奈雪超跌20%，同一天，奈雪被正式调出港股通名单。
近期，奈雪负面不断，去年四季度遭遇多个股东持续减持变现约5.58亿港元；业绩预警，预计经调整净亏损约8.8亿元至9.7亿元。
公募机构，早在2023年下半年便已在持续减持奈雪。
2021年，奈雪登陆港股市场时，总市值一度突破300亿元，现在只有19亿元，大幅缩水九成。
不久前的2025年2月26日，奈雪执行董事、首席运营官邓彬辞职。据公开信息，邓彬在奈雪的茶任职已接近10年，是除了创始人夫妇赵林、彭心外的唯一执行董事，称得上奈雪的“三号人物”。
蜜雪与奈雪，两片完全不同的雪。。。
$蜜雪集团(HK|02097)$$奈雪的茶(HK|02150)$